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【興證張憶東（全球策略）團隊】港股繼續低位拉鋸，逆向思維布局長期——興證海外2022年9月港股策略
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一、回顧：港股行情在底部反復拉鋸
3月中旬做出港股市場底的判斷，并預判2季度海外市場動蕩。5-6月提示港股反彈行情難一蹴而就，相比2020年，海外環境、國內房地產和疫情反復使得經濟復蘇的難度更大。7月上旬指出疫情變數再起，港股行情將在底部反復拉鋸。8月初繼續強調港股底部拉鋸的格局。
二、展望：危中有機，中國經濟面臨壓力、海外流動性繼續緊縮，港股仍將繼續在底部拉鋸戰
——經濟復蘇雖然依然較弱，但港股已經包含了諸多悲觀預期，中報季港股盈利預期迎來否極之后的改善。自2021年二季度以來持續下調的2023年恒生指數一致預期EPS同比增速，在2022年8月止住了下滑趨勢。其中，資訊科技業在經歷了盈利預測大幅下調后，最近4周已經出現了小幅回升。
——中美監管合作取得進展，降低港股尤其是互聯網公司受中概股退市影響引發流動性沖擊的風險。
——關注高景氣的細分行業以及部分行業的轉機。8月24日國務院常務會議提出在3000億元政策性開發性金融工具已落到項目的基礎上，再增加3000億元以上額度。政策支持下的先進制造業景氣繼續維持高位。7月工業企業利潤顯示除了上***業，電氣設備維持了高增速，汽車迎來明顯改善。房地產悲觀預期有所緩解，中資地產美元債顯著反彈。
——聯儲放鷹，0826JacksonHole峰會重現“沃爾克時刻”，海外流動性風險解除尚待時日。1）雖然7月通脹數據回落，但通脹仍處于高平臺。勞動力市場維持強勁、勞動力成本上升，食品價格上漲、能源價格的不確定性、租金持續高位、俄烏地緣風險等問題仍均支撐著美國的通脹水平。2）11月中期選舉在即，抗通脹仍是白宮政治重心。
三、投資策略：防守反擊
主線一、高景氣方向精選性價比高的股票。以新能源、新能源車為代表的能源科技產業鏈，受益于需求改善、供應鏈恢復、成本環比下降。
主線二、困境改善。等待中國經濟預期改善和產業監管環境改善對相關上市公司業績從量變到質變的推動，精選互聯網、物業、食品飲料、醫藥中的阿爾法。
主線三、在傳統行業中尋找“類債券資產”的配置價值。立足長期配置能夠獲取低成本資金和優質土儲的國企央企地產股、低估值高分紅的國企央企能源股，以及等待經濟預期改善之后金融、交運、建材龍頭價值重估。
風險提示：全球經濟增速下行；中、美貨幣政策不達預期；大國博弈風險
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1、回顧：港股行情在底部反復拉鋸
3月中旬做出港股市場底的判斷，并預判2季度海外市場動蕩。5-6月提示港股反彈行情難一蹴而就，相比2020年，海外環境、國內房地產和疫情反復使得經濟復蘇的難度更大。7月上旬指出疫情變數再起，港股行情將在底部反復拉鋸。8月初繼續強調港股底部拉鋸的格局。
3月16日《“非理性下跌”及找尋“自信的力量”》建議投資者可以樂觀一點，淡化“市場先生”的短期癲狂，多看投資的本質——企業長期價值。
5月3日《乍暖還寒，戰略相持階段有望展開》判斷市場整體基調轉“暖”：“對中國基本面預期過度悲觀的階段5月份有望過去，信心逐步恢復”，“還寒”層面強調海外市場的調整壓力：“美股中期可能重演‘2018年四季度’”。指出“基于病毒變異的高傳播性，統籌疫情防控和經濟社會發展面臨比2020年更大的挑戰”。
6月2日《港股戰略相持期打好“游擊戰”》明確“3月份港股市場的底部，基于政治經濟估值多因素，基本可以確認為市場底，過去一年多的系統性風險釋放基本結束”，中期中國經濟、上市公司業績復蘇的趨勢可以期待，看好中期戰略性布局機會。同時指出：“港股經歷過去一年多的熊市摧殘，信心的重建尚需時日，行情很難勢如破竹、一蹴而就”。
7月12日《動蕩的世界，底部拉鋸的港股如何布局》）指出“疫情反復之下，短期市場信心難提振”。
8月3日《亂中取勝，做多中國先進制造業》指出“港股市場仍將在底部區域拉鋸，但是，系統性風險不大”。
2、展望：危中有機，中國經濟面臨壓力、海外流動性繼續緊縮，港股仍將繼續在底部拉鋸戰
2.1、經濟復蘇雖然依然較弱，但港股已經包含了諸多悲觀預期，中報季港股盈利預期迎來否極之后的改善
自2021年二季度以來持續下調的2023年恒生指數一致預期EPS同比增速，在2022年8月止住了下滑趨勢。其中，資訊科技業在經歷了盈利預測大幅下調后，最近4周已經出現了小幅回升。
2.2、中美監管合作取得進展，降低港股尤其是互聯網公司受中概股退市影響引發流動性沖擊的風險
3月以來恒指的風險溢價一直居高不下，無論是以10年期美債收益率還是10年期中國國債收益率衡量的風險溢價都高于2011年以來均值以上兩倍標準差。中概股退市風險是影響港股風險偏好的重要原因之一，尤其是互聯網公司多為港美兩地上市，投資者擔憂從美股大量退市引發流動性沖擊。
“中國證券監督管理委員會、中華人民共和國財政部于2022年8月26日與美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）簽署審計監管合作協議，將于近期啟動相關合作。”根據中國證監會有關負責人答記者問，“如果后續合作可以滿足各自監管需求，則有望解決中概股審計監管問題，從而避免自美被動退市”。
2.3、關注高景氣的細分行業以及部分行業的轉機
7-8月經濟數據顯示經濟復蘇力度乏力，政策將繼續發力穩固經濟。8月24日國務院常務會議提出在3000億元政策性開發性金融工具已落到項目的基礎上，再增加3000億元以上額度。
政策支持下的先進制造業景氣繼續維持高位。7月工業企業利潤顯示除了上***業，電氣設備維持了高增速，汽車迎來明顯改善。1-7月累計利潤同比增速來看，電氣設備為18%；汽車為-14%，較前值1-6月的-25%顯著改善。
房地產悲觀預期有所緩解，中資地產美元債顯著反彈。8月19日，交易商協會再次召集多家民營房企召開座談會，探討通過中債增進公司增信支持的方式支持民營房企發債融資。
2.4、聯儲放鷹，0826JacksonHole峰會重現“沃爾克時刻”，海外流動性風險解除尚待時日
0826JacksonHole峰會重現“沃爾克時刻”，驗證了我們此前的判斷：“通脹換衰退，實為政策窘境”。會上鮑威爾重點強調價格不穩定的代價，將比高利率帶來增長放緩、勞動力市場疲軟的代價更高；特別是對70年代歷史經驗的總結，“沃爾克時刻”重現。
聯儲轉向尚需時日。1）雖然7月通脹數據回落，但通脹仍處于高平臺。勞動力市場維持強勁、勞動力成本上升，食品價格上漲、能源價格的不確定性、租金持續高位、俄烏地緣風險等問題仍均支撐著美國的通脹水平。2）11月中期選舉在即，抗通脹仍是白宮政治重心。
3、投資策略：防守反擊
主線一、高景氣方向精選性價比高的股票。以新能源、新能源車為代表的能源科技產業鏈，受益于需求改善、供應鏈恢復、成本環比下降。
電力運營商：在收益率和電價的深度擔憂下，綠電板塊估值經歷了顯著回調，近期也有事件顯示出對行業惡性競爭的“糾偏”。在板塊經歷深度壓制后，近期，三部委成立可再生能源結算公司，電網牽頭融資解決補貼缺口。作為綠電行業下半年重要催化之一，補貼問的解決有望增加行業再投資能力。誠然，收益率問題短期難得到解決，但當前板塊股價具備足夠安全邊際，看好裝機帶來量增的成長性。
風電：風電企業陸續披露半年報，顯示上半年疫情和原材料價格居高導致產能吃緊，盈利承壓。當前估值回落至歷史低點，下半年開工、原材料價格將雙雙迎來改善，盈利有望迎來修復，推薦成本控制及傳導能力較好的企業。
新能源車產業鏈：重點車企近期銷量數據超預期，年內多款新能源車型即將推出。投資方面把握：受益本輪***政策，下半年銷量規模及盈利能力有望實現快速提升的新能源及傳統車企，以及電動化及智能化趨勢推動產品升級下，相關零部件的機會。
主線二、困境改善。等待中國經濟預期改善和產業監管環境改善對相關上市公司業績從量變到質變的推動，精選互聯網、物業、食品飲料、醫藥中的阿爾法。
互聯網：中概股退市擔憂緩解、監管環境確定性提升下，行業股價波動性有望下降。互聯網已從新經濟轉向成熟業態，短期注重業績，當下互聯網板塊股價隱含的對短期復蘇的預期相對悲觀，若疫情防控壓力緩解、經濟復蘇邊際轉好，股價也有彈性。中期基于二次增長曲線有望迎來分化的機會，比如與云計算、自動駕駛等。
物業管理：從公司治理和業務經營層面，物管公司和地產公司仍關連度較高，物管板塊目前尚不能走出獨立行情，地產板塊企穩是物管板塊修復的重要前提。地產板塊一旦穩住，物管公司有更好的業務成長性，更安全的財務狀態，估值將會有更大的彈性。我們看好經營獨立性高、內生增長能力強、盈利質量佳的物管公司。
食品飲料：啤酒、乳業為代表的食品飲料整體板塊受益于消費復蘇的趨勢延續，以及糧價等成本壓力邊際緩解。此外，啤酒方面，今年夏季的炎熱天氣帶動Q3啤酒消費高速增長，有望在后續財報中兌現。
醫藥：繼續看好“藥品+上游+消費醫療”。（興業證券醫藥團隊）
藥品板塊看好理由包括：仿制藥集采影響已逐漸見底、創新藥供給端有望誕生新的爆品（ADC、寡核苷酸、自免等）、創新藥逐步開始商業化且國內平臺價值顯現（例如近期賽諾菲和信達生物的合作）、國內公司全球競爭力逐步提升。上游：該賽道較多公司業績下半年有望加速，且自主可控邏輯有望促使估值提升。消費醫療領域，當前景氣度維持、長期邏輯看好。短期受種植牙集采等因素干擾板塊情緒，處于階段性調整期，調整積蓄向上動能。
主線三、在傳統行業中尋找“類債券資產”的配置價值。立足長期配置能夠獲取低成本資金和優質土儲的國企央企地產股、低估值高分紅的國企央企能源股，以及等待經濟預期改善之后金融、交運、建材龍頭價值重估。
國企地產股：目前行業處于政策不斷放松到新房銷售復蘇的真空期，但是展望下半年以及明年的市場可能的兩種情況：1）新房銷售復蘇，政策放松的效應將持續；2）新房銷售復蘇不及預期，進一步的放松政策將持續推出，直到市場復蘇。在兩種情況下，房地產的系統性風險會解除，風險房企繼續出清，民企地產公司既沒有意愿也沒有能力加杠桿，而能夠獲取低成本資金和優質土儲的國企地產公司將受益復蘇的市場。
國企能源股：從博弈周期波動，轉向配置高分紅、價值股龍頭。1）傳統能源龍頭的利潤穩定性相對抬升。能源結構轉變大背景下，傳統能源的新增供給更加克制。地緣政治沖突風險提升，本就緊平衡的供需關系變得更加脆弱，能源價格波動中樞將較過去30年提升。2）企業資本開支降低，可用于分紅的比例大幅提高，估值體系從周期股走向價值股，類債券的配置屬性凸顯。
金融：經濟預期偏弱+房企風險抬頭+社融趨勢承壓下，金融板塊估值經歷顯著回調，港股金融板塊股息率重新回到較高吸引力的位置，后續隨著經濟預期改善，行業的悲觀預期有望迎來緩解。
交運：出入境政策變化，跨省游熔斷政策松綁，高分紅的交運龍頭迎來業績改善契機。海關總署將于8月31日零時啟用第九版《中華人民共和國出/入境健康申明卡》。第九版最為明顯的變化是，取消了對出入境人員核酸檢測信息、既往感染情況、疫苗接種日期的申報要求。文化和旅游部產業發展司司長繆沐陽8月24日在發布會上表示：“根據疫情防控形勢，我們動態調整文化和旅游場所的***政策，并將跨省團隊旅游“熔斷”區域進一步精準到縣域”。
建材：地產后周期“下”有底，基本面筑底，不宜過度悲觀；上半年大力發放的專項債有望在下半年形成基建實物工作量，下半年基建有彈性。關注股價處于底部、“現金牛”真價值的建材龍頭。
4、風險提示
全球經濟增速下行、中、美貨幣政策不達預期、大國博弈風險。
注：文中報告依據興業證券經濟與金融研究院已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。
《港股繼續低位拉鋸，逆向思維布局長期——興證海外2022年9月港股策略》
對外發布時間：2022年09月03日
報告發布機構：興業證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）
本報告分析師?：張憶東
SAC執業證書編號：S0190510110012
SFCHK執業證書編號：BIS749
李彥霖
SAC執業證書編號：S0190510110015
吳迪
SAC執業證書編號：S0190521080004
請注意：李彥霖、吳迪并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。
免責聲明：?市場有風險，投資需謹慎。
